升值是开头还是结尾

2017年，约有120个经济体的GDP同比增速上行，是2010年以来全球最广泛的经济增长。国际货币基金组织(IMF)在本月最新发布的《世界经济展望》中预测2017年全球GDP增长3.7%，比2017年10月的预测高出0.1个百分点，同时将2018年和2019年全球经济增速预测均上调0.2个百分点。鉴于当前市场相对看好非美经济体复苏的逻辑难以证伪，美元继续走低的压力仍存在，美元对人民币走低可能还未到底。(下转A02版)

(上接A01版)兴业研究指出，美元指数跌破90关键支撑位，已确认美元中长期熊市，而非美货币相对美元大概率进入趋势性升值行情。

从双边汇率角度看，美元走弱将相应带动美元对人民币贬值。同时，美元走弱也会引发资金流动变化，并引起汇率及利率变化。前些年，因美联储在发达经济体中率先启动货币政策正常化进程，美元流动性收敛预期上升，推动资金流向美元及相关资产，非美经济体普遍面临资本外流的压力。随着全球经济复苏共振，市场风险偏好提升，美元走弱，可能驱动资金回流非美发达经济体和新兴市场。

此外，机构认为，人民币币值也将得到基本面的支撑。梁红等人表示，历史上，人民币汇率预期长期与名义增长和企业盈利密切相关，因为较高的增长和投资回报率会吸引资本流入。中国经济基本面改善有望对人民币汇率形成支撑。目前中国与其他主要国家的利差可观。另外，2014年以来，企业部门累积了大量实际意义上的人民币“空头”，而近期人民币套利成本的大幅上升可能会触发这些“空头”平仓。鉴于此，其将对2018年底美元对人民币汇价预测由之前的6.28调整为6.18。

国泰君安固收研究覃汉团队认为，近期人民币大幅升值，美元疲弱仅为外部原因，根本原因在于中国经济企稳，货币和监管政策领先海外，催化剂则在于企业居民的结售汇意愿增强。

中金公司固收研究团队称，随着美元升值预期变化，前期企业囤积的美元头寸可能逐步结汇，将支撑未来人民币处于偏强态势，至少难以回到贬值状态。该团队先前的一份市场调查显示，市场对2018年人民币升值幅度的判断存在差异，但在方向上已基本没有分歧。

人民币资产重估“胎动”

从NDF和CCS等衍生工具来看，目前人民币升值预期尚处于复苏早期，但可确定的是，单边贬值预期已被打破，已足够在一定程度上推动人民币资产重估。进一步看，当前风险偏好提升、人民币升值、资金流出美元资产、中国经济企稳、金融风险得到管控，诸多因素也支持人民币资产重估的判断。

覃汉团队指出，从海外经验来看，汇率企稳并升值，最直接的影响在于跨境资金将会流入，形成国内资本市场的增量资金，理论上会助涨本币计价的资产价格。

随着人民币恢复升值，2017年境外机构已开始重新增持人民币股票和债券资产。据央行数据，2017年境外机构和个人增持中国境内股票约5255亿元，增持中国境内债券约3462亿元。

中金公司固收研报指出，在人民币升值及全球风险偏好提升的情况下，内地资本项目下资金流入在加速。债券市场上，近期可观察境外机构在大量增持人民币债券，最近几周净买入量创了历史新高。流入香港股市的增量资金也非常可观，直接推动了恒生指数创新高。

李超团队称，当前人民币依然处在升值通道之中，资金回流境内在2018-2019年有望成为长期趋势，看好境内A股、铜和黄金等商品投资价值，A股市场值得战略性看多。

覃汉进一步指出，在过去一轮人民币贬值周期中，股、债、房地产均经历了挤泡沫的过程。当前人民币贬值周期结束，并形成了升值预期，大类资产将迎来重估，就相对强度而言，最看好A股，其次是地产，最后是债券。

业内人士表示，股票资产迎合了当前风险情绪上升，也有经济复苏、企业盈利改善支撑，商品资产则受益于在通胀预期、经济增长及特朗普基建投资计划。相比之下，经济增长、风险偏好情绪及货币政策边际收紧均对债市不利，但中国债市经历一年多调整后，利率及内外利差水平均处于高位，无论对国内基本面还是对海外债市，都表现出一定超调，因此虽然趋势难言逆转，但调整可能放缓。

需指出的是，资产重估需要一定过程，更需要经济基本面配合，而当前我国经济正由高速增长转向高质量发展，经济上行斜率较缓，而本轮美元贬值、人民币升值处于全球流动性紧缩周期，也可能制约增量资金流入规模，因此应理性看待资产重估的前景。在开年汇市、股市、债市演绎极致单边行情之后，短期资产“估值”可能已经走在“基本面”之前，虽然未来各类资产价格运行的方向大概率会得到延续，但步伐可能放缓，也有可能出现阶段性调整。本报记者 张勤峰