· 概 要·

4月25日，央行公告，自5月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点，即外汇存款准备金率由现行的9%下调至8%。此前在2021年，外汇存款准备金率工具也两度使用，如何理解央行的操作？

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不是宽货币，主要稳汇率

外汇存款准备金率工具如何发挥作用？与人民币存款准备金率一样，该工具也可以对货币的信用派生能力进行调节，只不过影响的是外币的派生。对于外汇存款来说，上调准备金率可以冻结部分境内美元流动性，从供需层面缓解人民币升值的压力。因此在去年 5 月和 12 月人民币迅速走强的时候，央行曾两度上调外汇准备金率（分别从 5% 到 7% 、从 7% 到 9% ），相当于收紧美元的流动性，以缓解人民币的升值压力。

所以，这次央行进行准备金率的反向操作，释放部分流动性，对冲当前人民币贬值的压力。从上周开始人民币对美元汇率大幅贬值，离岸和在岸美元兑人民币汇率双双突破6.5关口，一周的贬值幅度高达2%。

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作用可能有限，贬值或将延续

从效果看，截至2022年3月，金融机构外汇存款余额约10500亿美元，因而本次降低准备金率1个百分点大约释放美元流动性105亿美元。汇率的走势是由基本面相对变化决定的，仅仅是准备金率的边际调整影响并不大。

去年以来，中美利差就开始收窄，本质上因为经济走势的背离导致，所以人民币汇率去年就应该对美元贬值。但实际上去年人民币表现依然强势，我们认为主要是两个因素的支撑。

一个是实际利率。美国名义利率高，但通胀预期也很高，所以实际利率还处于低位，中美的实际利差还能提供一定缓冲。

另一个与我国外汇管理政策变化有关系。前两年我国贸易顺差大、美元流入多，但与之前不同的是，过去央行会统一结汇后把美元投资出去，而这两年央行结汇很少，鼓励国内居民、企业、金融机构自己配置美元。而居民、企业、金融机构的美元流出又受到严格监管，相当于一个入口大、出口小的水池，所以人民币汇率仍能维持强势。

但近期随着美债实际利率大幅抬升，加上我国经济受疫情冲击，出口回落，美元流入趋于减少，人民币汇率也在向基本面回归。所以从这两个因素看，接下来人民币汇率依然面临贬值压力。

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股、债、汇的关键：都在疫情

我们预期，参考之前美元指数100以上时人民币的点位，人民币汇率可能仍将继续贬值，而且美元大概率还会上冲。

我们认为，现阶段我国经济、市场的最关键的变量就是疫情，而疫情相关的政策已经定调很明确。所以，需继续等待疫情的拐点。