王晋斌/文

今年以来美元强欧元弱现象背后是美欧经济抵御外部冲击能力的差异所致，欧元区面临高通胀与能源短缺的双重困局。俄乌地缘政治冲突使得这种差异显化，导致欧洲央行在面临供给收缩的风险下，“滞胀”风险压力导致欧洲央行加息不如美联储那么迅猛，高通胀下的强美元还会持续。

今年5月6日我们在CMF上发表了《高通胀下的强美元触及22年以来高位，或将持续冲击数月》；今年7月7日我们在CMF上发表了《再论高通胀下的强美元》，阐述了高通胀下强美元的逻辑。从今年4月12日美元指数站上100，阶段性高点在7月中旬接近109，目前仍处在105以上，美元走出了明确的高通胀下的强美元轨迹。

(资料图片仅供参考)

美欧同样面临着高通胀。美国7月份CPI同比8.5%，连续5个月超过8%，6月份PCE同比6.8%；欧洲央行7月份HICP预估值8.9%，连续3个月超过8%。美欧也同样面临着比较强劲的劳动力就业市场。美国6月份失业率只有3.5%，是50多年来的最低失业率；欧元区6月份失业率6.6%，是欧元区成立以来的最低失业率。为什么美元能走出这么强的轨迹，而且持续的时间还会比较长？

高通胀下的强美元直接来源于美欧货币政策收紧力度的差异。美联储货币政策收紧力度显著大于欧洲央行货币政策收紧力度，导致了欧元兑美元较长时间在欧元美元平价附近游走。我们认为高通胀下的强美元还将持续数月，原因在于：美联储继续加息不用犹豫，而欧洲央行加息需要考虑的因素比较多。

这一轮高通胀背后的美欧经济结构存在巨大差异，美国可以稳定能源等供给，而欧元区则难以稳定供给，这就导致了：美欧在努力避免出现“滞胀”困境并实现经济“软着陆”目标下，美联储可以通过稳定供给直接收缩需求抑制通胀；而欧元区由于供给不能完全保障，欧元区如果像美联储那样收缩需求，供给与需求同时收缩的结果会出现“滞胀”。正是由于美欧经济供给结构的差异，导致了欧洲央行不太可能像美元出那样快速提高利率，这就决定了欧元相对于美元处于疲软状态。

从目前美欧经济情况来看，美联储左右美国经济走势的能力要高于欧洲央行左右欧元区经济走势的能力，因为美国经济面临的供给能力要明显好于欧元区经济面临的供给能力。持续的俄乌地缘政治冲突使得欧洲能源供给存在巨大的困难。尽管欧盟内部存在分歧，但目前欧洲能源“脱俄化”并未出现明显的松动，这就导致了欧元区供给侧的能源瓶颈以及金属和矿物质的短缺，影响了欧元区的供给能力。

从欧盟7月29日公布的欧元区经济数据来看，今年2季度欧元区GDP环比增长0.7%，同比增长4.0%，比1季度同比5.4%明显放缓。从8月3日公布的零售业数据来看，6月份欧元区经过季节调整的零售贸易量环比下降1.2%，经过季节调整的年度零售销售指数同比下降3.7%。欧元区6月份非食品类产品的零售额环比下降了2.6%，其中，汽车燃料下降了1.1%，食品、饮料和烟草下降了0.4%。高通胀对居民实际购买力的侵蚀在逐步显现。

从8月3日公布的工业生产者价格指数(PPI)来看，今年6月欧元区工业生产者价格环比上涨了1.1%，同比上涨幅度高达35.8%。其中，6月份欧元区能源部门的工业生产者价格环比上涨了2.7%，耐用消费品和非耐用消费品环比上涨了0.7%，中间产品和资本品上涨环比0.4%。除能源外整个行业的价格环比也上涨了0.4%。从同比数据来看，今年6月欧元区能源部门的工业生产者价格同比上涨了92.8%，中间产品同比上涨了23.8%，非耐用消费品同比上涨了12.5%，耐用消费品同比上涨了9.5%，消费品和资本品同比上涨了7.6%。除能源外整个工业行业的价格同比上涨了15.6%。

欧洲受俄乌地缘政治冲突影响巨大，欧盟能源“脱俄化”的政治成本使欧元区的能源等供给出现严重的瓶颈，导致了欧元区PPI持续上涨。7月26日欧盟达成的削减天然气用量协议，欧盟成员国同意在2022年8月1日至2023年3月31日期间，根据各自选择的措施，将天然气需求在过去5年平均消费量的基础上减少15%。能源消减无疑会影响生产，影响欧元区的供给能力。

可见，与美国相比，欧元区面临高通胀与能源短缺的双重困局。今年7月份欧元区通胀率(HICP)预估高达8.9%，政治成本导致欧元区的通胀应该还没有见顶。欧元区要控制高通胀就面临供给和需求的双重收缩，这种供需同时收缩的结果就是“滞胀”。

要避免出现这种情况，欧洲央行的货币政策就不能够像美联储那样快速大幅度加息。今年以来美元强欧元弱现象背后是美欧经济抵御外部能源冲击能力的差异所致，俄乌地缘政治冲突使得这种差异显化，导致欧洲央行在面临供给收缩的风险下，“滞胀”风险压力导致欧洲央行加息不如美联储那么迅猛，高通胀下的强美元还会持续。