在全球多国央行收紧货币政策的当下，日本央行一次次打破外界对其转变货币政策的预期，继续实施超宽松货币政策。然而，日本央行在去年12月的货币政策决议中，出乎意料地放宽了收益率控制曲线（YCC政策）的范围，给市场留下了不少悬念。

1月26日，国际货币基金组织（IMF）发布了对日本经济进行评估后的声明，指出虽然今后物价上升的不确定性较大，但上行的风险更大，建议探讨更加灵活的长期利率变动。有分析表示，IMF的建议意味着他们敦促日本央行政策调整的强硬态度。

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日本央行何时才会转向？这又会给全球金融市场带来哪些影响？当前，日本经济和日本货币政策走向已成为全球市场上的一大焦点。瑞穗银行亚洲首席外汇策略师张建泰近日在接受记者专访时表示，从通胀的同比涨幅来看，日本实施的超宽松货币政策的效果是明显的；但由于日本通胀率仍然偏低，因此预计日本将不会收紧货币政策，而是从超宽松货币政策转变为宽松货币政策。

在张建泰看来，日本货币政策的转向可能不会像外界预测的那么快，而且退出超宽松货币政策是渐进式的，所以即便货币政策发生转向，也不会对全球金融市场产生很明显的影响。他预测，日本货币政策可能要等到美国通胀回落、美联储政策转向才会出现明显变化。

当前，日本经济正在复苏，但不确定性仍然很高。日本政府公布的2023年度经济预测值，显示实际经济增长率为1.5%。日本央行行长黑田东彦也表示，未来两年日本经济将增长1%-2%。对于目前的经济情况，日本首相岸田文雄表示，目前日本正处于非通缩状态，但还没有彻底摆脱通缩。

所以，日本还不得不考虑日元走向对经济的影响。张建泰表示，日元贬值程度减弱，预计日本企业后续进行海外投资的积极性可能会有所削弱，日本的贸易逆差情况也会有所改善。

货币政策或从“超宽松”走向“宽松”

《21世纪》：日本坚定捍卫超宽松货币政策，目前通胀同比上涨4%。您认为日本能否摆脱长期通缩？实施长期的超宽松货币政策，是否达到日本政府和央行预期的效果？

张建泰：上世纪90年代，日本一直处在低通胀的阶段，甚至还出现了通缩的情况，主要成因是日本房地产泡沫爆破，经济低迷。基于当时物品价格和工资增长停滞的情况来看，未来日本只有实现工资增长，才能使日本经济重现活力。

疫情的发生致使环球通胀出现，原材料价格上涨，日本也面临进口价格飙涨的问题。另外由于日本坚持超宽松的货币政策，日元持续贬值。多重因素下，日本通胀率开始有起色并达到4%，创40年来的新高。就目前来看，尽管日本的通胀涨幅不会像欧美地区那样高，但日本长期通缩的状况已经有所改善。就日本央行预期，在2023财年和2024财年除能源外的核心通胀分别为1.8%和1.6%，可见未来日本会处于温和通胀的状态。就这点来看，日本实施超宽松货币政策的效果是明显的。

《21世纪》：截至目前，日本仍然是美债最大外国持有国。若日本收紧货币政策，会给全球金融市场带来哪些冲击？

张建泰：我们认为，未来日本将会从超宽松货币政策转变为宽松货币政策，但预计不会到收紧货币政策的程度，因为目前日本通胀率仍然偏低。

若后续日本进行货币政策调整，预期资金会回流日本国内。此前，日本企业和机构通过日本的低息环境到国外赚取利差回报。同时，日本政策的转向会给国际债市带来波动，因为很多日本投资者之前都购买了海外债券。而随着国际债息变化，日本投资者可能会对外国债券失去兴趣。由于日本退出超宽松货币政策是通过渐进的方式，所以对全球金融市场的影响暂时不会太明显。

我们认为，日本货币政策的转向可能不会像外界预测的那么快。而且由于目前市场压力较大，日本也担心政策变动会对全球金融市场带来冲击。所以可能要等到美国通胀回落、美联储政策转向，日本的货币政策才会出现较为明显的变化，转变的时间节点可能会在今年的下半年。

日本央行通过调整YCC“试水温”

《21世纪》：日本央行货币政策虽然不如市场预期般转向，但最近放宽了10年期国债收益率波动区间，此前仅调整过两次。这样的做法透露出何种信号？若要退出YCC政策，需要满足哪些条件？

张建泰：日本调整收益率曲线控制（YCC）政策，核心是为了增强市场流动性。在全球通胀走高的情况下，日本仍维持超低息的水平，所以日本央行扩大10年期国债收益率目标区间相当于“试水温”，想看看调整后的效果再考虑如何部署退出超宽松货币政策的路径。

若要退出YCC政策，需要先看到日本的通胀有持续明显的改善，伴随着工资上涨，以及需求预期提升等。其次，还得看日本市场的力量。YCC政策退出，最直接的影响是日本债市波动，债息急升。例如，去年英国政府推出“迷你预算案”引发债市抛售潮，导致外国金融市场出现震荡。日本政府需要防范类似的风险。

再者，在外汇市场方面，若日本退出YCC政策，日元可能会迅速升值，这将进一步影响日本出口和通胀的走向。所以我们还是倾向认为日本政府会逐步调整YCC政策，而且短期内将不会调升国债收益率区间。

《21世纪》：截至今年1月中，日本央行在国债市场的份额达到53%。日本央行能否继续实现“无限量购债”的承诺？

张建泰：国债市场的购买情况，不仅要看发行新债的数量，还取决于日本的财政政策。目前来说，我不认为日本央行会出现“无债可买”的情况。

但需要承认的是，日本债券市场的流动性不算理想。所以日本央行一直尝试调整YCC政策。不过，目前YCC政策的调整空间已十分有限，若要改变日本债市流动性，则需要央行进一步改变货币政策方向。

企业海外投资可能减少

《21世纪》：若后续日本利率上升，日本的偿债成本将会进一步上升，会产生哪些影响？这将如何影响日本经济的增长前景？

张建泰：日本的偿债成本会随着日本利率上涨而增加，而日本企业可能会有减少投资项目、裁员等动作。这些举措将对日本的经济复苏产生不利的影响。以美国为例，随着其国内利率上调，美国不少科技企业已陆续出现大规模裁员。所以若短期内日本利率迅速上升，将会产生较为严重的影响。正因如此，日本央行选择稳步调升利率，以减少利率上升给经济带来的负面影响。

《21世纪》：虽然日本维持货币政策，但近期日元兑美元跳升，汇率上升至130上下。您如何预期后续的日元汇率走势？此前日本政府和央行通过买入日元、卖出美元的方式干预汇率，您认为后续日本政府是否会再以同样的方式干预汇率？

张建泰：我们预计日元兑美元汇率将保持1美元兑130至140日元之间。若后续日本进行货币政策转向，日元兑美元汇率有机会涨至1美元兑125日元，但日本在短期内做出政策转向的可能性不大。我们预计日元利率不会上升太多，所以美元与日元的利差可能会维持在3%左右。

日本财政部利用外汇储备干预本币汇率的做法十分罕见，上一次卖美元干预是在1998年亚洲金融危机。强日元不利于日本的出口。目前来看，日元的弱势水平暂告一段落，若日本央行做出很大幅度的政策调整，日元急剧大幅升值，日本财政部才会利用外汇储备进行干预。

从之前日本央行和财政部的举措来看，它们的外汇干预是相对克制的。日本上一次抛售外储干预日元，是看到了日元在快速贬值，担心日本会出现结构性贬值，对经济造成较大的负面影响。而且对于市场干预，日本财政部有其自身的纪律，所以我认为此举对市场的震荡不会太大。

2022年以来，日元出现了方向性贬值，所以不少日资企业倾向在海外进行扩展。但目前，日元的方向性贬值已经结束，逐步转变为汇率双向波动。日本企业后续进行海外投资的积极性可能会有所削弱，但同时，由于能源价格有所回落，日元的贬值程度减弱，预计日本的贸易逆差的情况也将有所改善。